Universal Banks, Corporate Control, and Equity Carve-Outs in Germany - Ralf Elsas; Yvonne Löffler (Kredit und Kapital, 2008)
Universal Banks, Corporate Control, and Equity Carve-Outs in Germany This paper analyzes value effects of changes in the governance structure of German firms due to equity carve-outs. Our main conjecture is that the degree of pre-event corporate control affects market reactions to the announcement of carve-outs. We test two contradictory implications. If less control of management leads to less efficiently managed firms, in particular these firms will benefit the most from a change in the governance structure. On the other hand, if tight control of management ensures a more efficient use of the carve-out proceeds, firms more subject to corporate control will have higher abnormal returns. Our evidence clearly supports the first prediction. We find that a higher degree of pre-event ownership concentration leads to lower abnormal returns. We find evidence consistent with an active role of banks in disciplining management, but this does not go beyond what non-financial blockholders achieve, although we explicitly take into account direct equity stakes, proxy-voting rights, and supervisory board representation of banks. (JEL G21, G32) – – Banken, Unternehmenskontrolle und Equity-Carve-Outs in Deutschland Die Studie untersucht Werteffekte der durch Equity-Carve-Outs bedingten Änderungen in der Corporate-Governance-Struktur deutscher Unternehmen. Die zentrale Untersuchungshypothese ist, dass der Grad an Kontrolle des Managements durch Governance-Institutionen vor dem Carve-Out wesentlich den Ankündigungseffekt beeinflusst. Die Studie testet zwei hiermit verbundene, sich widersprechende Implikationen. Wenn weniger Managementkontrolle zu weniger effizient handelnden Managern führt, dann sollten gerade Unternehmen mit wenig ausgeprägter Kontrolle am meisten von der Carve-Out-induzierten Änderung der Governance-Struktur profitieren. Andererseits, wenn ausgeprägte Unternehmenskontrolle sicherstellt, dass die durch den Carve-Out generierten Mittelzuflüsse effizienter verwendet werden, dann sollten Unternehmen ohne ausgeprägte Managementkontrolle im Durchschnitt höhere Ankündigungseffekte aufweisen. Unsere empirischen Ergebnisse sprechen stark für die erste Hypothese. Ein höherer Grad an Aktionärskonzentration vor dem Carve-Out führt systematisch zu niedrigeren Ankündigungseffekten. Wir finden zudem Evidenz, die konsistent mit einer aktiven Rolle von Banken in der Corporate Governance von Unternehmen ist. Allerdings ist dieser Effekt nicht stärker ausgeprägt als bei "normalen" Großaktionären, obwohl wir für Bankeinfluss auf das Management durch direkte Beteiligungen, Depotstimmrechte und Aufsichtsratsvertretung kontrollieren.
Keywords: G21; G32; 330